从2017年的“紧货币、严监管”，到2018年一季度的“稳货币、严监管”，再到二季度的货币政策边际宽松和监管缓和，我国宏观调控节奏一直处于动态调整中。

从市场反应来看，流动性总量上的宽松未能带动实体经济的好转。对此，监管层配合出台了多项具体措施，以期引导货币政策达到预期效果，实现支援实体经济和小微企业的目的，但这些政策成效如何仍有待观察。21世纪经济报道记者采访了多位市场专家，多数人认为，目前处于经济下行周期中，逆周期的宏观调控需要更大力度。

近期货币政策动向

根据《中国人民银行法》及央行官方表述：货币政策目标包括四大内容，经济增长、物价稳定、充分就业、国际收支平衡。

中国人民银行金融研究局局长徐忠近期撰文强调了当前货币政策与金融监管之间密不可分的关系。他表示，货币政策只关注通胀是不够的，中央银行必须关心金融稳定。货币政策作为直接作用于金融体系，并经金融体系传导作用于实体经济的宏观调控政策，必须对金融周期、金融风险保持关注和警惕。

货币政策传导机制，简单而言，是中央银行运用货币政策工具影响中介指标，进而最终实现既定政策目标的传导途径与作用机理。其传导链条通常包括，从中央银行向以商业银行为代表的金融机构投放货币；其次，货币再从商业银行流通至非银行金融机构；最后，货币从商业银行以及非银行金融机构向实体企业流通。

2017年，在“防风险、去杠杆”的基调之下，央行和银保监会分别通过MPA和专项治理等措施抑制银行表外业务增长，对金融运行产生了显著影响，流动性明显收缩，M2和社融增速均明显下滑。

虽然企业杠杆率有所下降，但其中也存在诸多问题。一是需求全面下滑，截至2018年8月，固定资产投资较上年同期下降了3.3个百分点；社会消费品零售总额为2003年以来的最低水平；截至8月今年以来贸易顺差累计较去年同期下降逾690亿美元。二是信用风险有所上升，因融资环境趋紧张导致企业再融资环境恶化，因流动性问题引发的风险事件有所上升。

在这一大背景下，宏观调控在确保大方向不变的情况下，发生了微调。

如何疏通“最后一公里”？

对于近期货币政策传导失灵的问题，监管层以及市场各方已达成某种程度上的共识，当务之急必须要进一步疏通货币从银行间市场传导至实体经济的“最后一公里”。在此背景下，监管多管齐下，连续推出了多方面的措施，试图引导资金进入流动性无法企及的实体企业。

4月25日，央行下调部分商业银行存款准备金率1个百分点，用于置换已经到期MLF，释放的资金主要用于向小微企业投放贷款。

6月2日，央行宣布扩大中期借贷便利（MLF）担保品范围，新增：不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券；AA+、AA级公司信用类债券；优质的小微企业贷款和绿色贷款。

6月23日，5部门联合印发《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》，以货币政策、财税支持、监管考核等方式，提出了23条小微企业融资的支持措施；下调支小再贷款利率0.5个百分点，增加支小支农再贷款和再贴现额度共1500亿元。

7月中旬，央行窗口指导商业银行加大信贷投放，并且以置换MLF资金为条件，鼓励商业银行配置低等级信用债。

8月3日，国务院金融稳定发展委员会召开第二次会议；8月10日，中国人民银行发布的《2018年二季度货币政策执行报告》等均提出，下一步要着力疏通货币政策传导机制问题。

8月18日，银保监会发布《关于进一步做好信贷工作提升服务实体经济质效的通知》要求，根据企业生产、建设、销售的周期和行业特征，合理确定贷款期限、还款方式，适当提高中长期贷款比例。

9月初，在税收方面，提高对商业银行的小微企业贷款利息收入免征增值税的范围至单户授信1000万以下。

实体经济资金供给尚未改善

截至2018年6月末，金融机构超额存款准备金率相比3月末大幅提升0.4个百分点，至1.7%；同业拆借和质押式回购等货币市场利率也已降至近年的极低水平。从量和价两个方面来观察，银行体系的流动性均保持了合理充裕。

但这并未带动实体经济资金供给的改善，主要表现为：2018年以来，M2增速和社会融资规模增速屡创新低，6月末的社融增速（9.83%）已非常接近名义GDP增速（9.78%）。

流动性边际放松的同时，社会融资成本依然较高，资金成本总体上在上行。截至二季度末，比如温州民间借贷利率依然高达16%，与年初相比上升了1个百分点；金融机构人民币平均贷款利率5.97%，比去年同期上升了0.3个百分点；6月1年期贷款类信托产品预期年收益率为7.63%，比上年同期高85个BP。

此外，今年以来，尤其是进入三季度以后，债券市场的风险事件再度开始聚集。截至9月26日，三季度已有33只债券出现违约，数量超过上半年。上半年的违约数量为27起，涉及金额264亿元；相比之下，去年全年共计发生50起债券违约，涉及债券余额398亿元。（编辑：马春园）