近期全球资产估值普遍位于高位，通胀也快速上行，全球流动性有泛滥迹象。驱动力之一在于新冠疫情暴发之后，各国政府为了疫情而采取的大规模货币和财政刺激，之二在于以美国为首的发达国家，更看重包容性增长，因此延长了货币宽松的时间，而疫情对经济的中长期冲击，也使得宽松货币政策的退出延迟。另一方面，流动性泛滥的负面影响正在显现，比如资产高估蕴含泡沫风险，通胀有进一步上行的可能性，新兴市场经济体面临被动去杠杆冲击等等。

根据BIS的数据，2020年三季度末，全球宏观杠杆率录得277.7%，较2020年初抬升33个百分点，为2000年以来的年度最高增幅。全球流动性呈现泛滥态势。具体而言，背后成因可能是：

首先，为了更好地应对疫情的突发冲击，全球央行均迅速实施宽松的货币政策。根据BIS的统计，随着疫情在全球的传播，2020年3月份，全球央行推出货币宽松政策的数量达到高峰，其中单周最高超过120项，而且由于疫情并没有很快结束，因此各国的宽松货币政策仍在延续中。

其次，以美国为首的发达国家更看重包容性增长。2021年3月，美国政府通过新一轮的1.9万亿美元的经济刺激计划，根据美国国会预算办公室（CBO）估算，新一轮刺激计划所带来的宏观经济月增量，至少是产出缺口的3倍以上，很多经济学家也提出担忧，过量的经济刺激可能会导致通胀失控和资产泡沫。

美国之所以会连续推出大量的刺激计划，原因在于以美国为首的发达国家更看重包容性增长，具体含义是，其政策制定不仅仅关注单一的宏观经济指标，而是关注一揽子更具有广泛性和公平性的指标。以就业为例，在评估疫情后美国经济的恢复情况时，美联储不仅会监测失业率这个单一指标，更重要的是，疫情期间失去的工作岗位，需要完全恢复。即不仅关注失业率，还关注总就业人数。

虽然2021年美国经济反弹和通胀升温已经是大概率事件，但是考虑到美国就业情况尚未完全恢复，因此美联储仍然坚持稳定宽松的货币政策基调。这种包容性的经济政策，延长了疫情后宽松货币政策的持续时间。

第三，疫情对经济有中长期影响。主要体现在：一是疫情对于资本存量有明显的负面冲击，很多企业离开了市场，很多领域的资本存量在下降。面对油价上升时，美国页岩油行业在投资层面上的反应迟钝，也与这些变化存在着直接或间接的关联。二是收入不平衡问题进一步恶化。从分收入水平的就业情况来看，自去年2月以来，美国总就业人数下降了6.5%，但是收入排名前25%的工人的就业下降仅为4%，而排名后25%的工人的就业下降却达到了17%。而且，近几个月低收入人群的就业变化不大，而高收入人群的就业则继续改善。三是市场垄断加剧，阻碍创新。IMF的最新研究表明 ，疫情冲击中，中小企业受到了尤为沉重的打击，而占市场主导地位的公司的市场控制力不断上升，市场的垄断加剧。少数公司的市场控制力过强，可能会拖累中期经济增长、阻碍创新并抑制投资。

综上多种原因，共同造成了全球宽松的货币政策，易出难收。全球流动性泛滥之势仍将持续。

随着全球经济逐步从疫情后恢复，流动性泛滥的负面作用却会逐步显现。可能会有如下几个方面的影响。政策层面需要在宽松货币与金融稳定之间寻找更好的平衡。

一是助推全球金融泡沫。以美国为例，从美股S&P500指数的通胀调整平均市盈率（Shiller PE Ratio）看，除上世纪90年代后期的短暂时间外，目前已经是最高水平，并明显超出了上世纪30年代大萧条和2008年全球金融危机前夕，而S&P500指数的市净率也明显超过了2008年全球金融危机前夕，显示美股估值已经非常高。在大规模货币和财政刺激推动下，个人投资者参与股票市场的兴趣大大提高，且大量使用期权等杠杆工具，也放大了市场的波动和风险。除了资本市场之外，2020年末，美国房价指数也大幅超过了2008年次贷危机前的最高点。金融泡沫一旦破裂，一方面会直接冲击金融体系，进而传导至实体经济，另一方面也会恶化财富再分配，影响整体消费能力。

二是滋生通胀风险。3月份的美国银行投资经理调查显示，关于目前最大的尾部风险，37%的受访者表示是通胀，占比最高，35%的受访者表示是美联储“削减恐慌（taper tantrums）”，只有不到15%的受访者认为是疫苗。这是自2020年2月以来，首次有疫情以外的主题成为投资经理最关注的风险，而且投资经理最担心的是通胀。从大宗商品价格来看，伴随着全球流动性的泛滥，大宗商品价格也快速上行，铜期货价格已经突破9000美元/吨，为十年来最高水平。而通胀也已经给部分新兴市场国家带来了较大压力。近期已经有巴西、土耳其和俄罗斯三个新兴市场国家陆续加息。

三是较高的宏观杠杆率加剧新兴市场经济体的金融不稳定。近期长端美债收益率在美国经济快速反弹的助力下，快速上扬，全球资本已经开始呈现回流美国的迹象。国际金融协会(IIF)刚刚公布的数据显示，3月份新兴市场流入资金创近一年新低。近期IMF官员发出警告，随着全球经济逐步摆脱新冠疫情的负面影响以及全球利率上行，世界需要为新兴市场的债务危机做准备。

(编辑：陆跃玲)