刘英（中国人民大学重阳金融研究院研究员） 

6月美联储议息会议决定保持政策利率不变，但把美国今年经济增速预期从2.4%下调到了2.2%。美联储货币政策看起来“按兵不动”，但其立场已边际趋“鹰”。

从政策声明看，美联储继续强调“通胀仍然高于长期目标水平”，并指出价格压力在部分领域仍具有黏性，尤其是服务业通胀与能源价格的扰动因素尚未完全消退，美联储面临经济增长压力和高通胀的双重困境。美国5月份的CPI仍达到4.2%，这离美联储要将CPI控制在2%的目标区间相差甚远，显著高于2%的长期通胀目标。美以伊冲突带来的供给冲击增加通胀黏性，抬升了美国的通胀中枢。

从市场反应看，尽管政策利率未变，但美债收益率曲线整体上行，美元指数保持强势震荡，美股全线下挫，这反映市场对“高利率维持更久”的预期重新强化。尽管面临着加息拐点，但是本次美联储议息会议核心或许并非在“是否加息”上，而是向市场重新确认一个关键事实：降息路径被推迟。因此，市场预期后续不仅有加息还有缩表，市场要警惕的不仅是利率抬升，还有缩表带来的流动性收紧。

近期，新任美联储主席沃什本人的“高富帅”形象备受市场关注：沃什是美联储理事会史上“最富有的人之一”，其妻子是世界知名化妆品品牌创始人的孙女，岳父是特朗普的好友。然而，艰难的控通胀、保就业和保增长的决策，预示着美联储货币政策路径要发生改变。首先是美联储货币政策的高度金融化，市场对“人”的关注度可能正在上升；其次就是货币政策不确定性正在增强；最后，美国的宏观政策传播可能进入“叙事驱动定价时代”。

不过，先不论远景如何，短期内明确摆在新任美联储主席沃什面前至少有三重困境。

困境一是加息与否，这决定着抗通胀还是保增长。面对来自白宫的降息压力，是坚持货币政策独立性还是向白宫靠拢？美国5月份CPI同比高达4.2%，远超2%的目标水平，理应加息，但是美联储连续四次按兵不动。一方面，美国经济面临高通胀和促进经济增长的双重压力；另一方面，本轮的通胀也来自于美以伊冲突带来的供给冲击，美国汽油价格上涨超过40%，给“汽车轮子上”的国家——美国带来相关商品价格的普涨。毕竟控通胀才是本职，此外还要保增长、促就业，沃什正在走钢丝。

困境二是内外压力。外部压力来自特朗普多次隔空喊话敦促降息，内部压力则毫无疑问是美联储内部的意见不一，尽管此次口径统一支持政策利率不变，但是上次议息会议就分歧严重。如何平衡内外压力，既不得罪特朗普，又要保持美联储的独立性，对沃什而言是个不小的挑战。压力还来自于其他发达经济体央行，欧央行、日本银行、澳联储等都已加息，而且有的央行已加息数次。当下，杰克逊霍尔央行年会举办在即，沃什恐怕不可避免要向全球央行透露加息信号。

困境三是政策路径。对于高通胀，尽管在加息上保持审慎，但是美联储还有缩表可用，这也是新任美联储主席的选项之一。但缩表意味着市场上国债供给增加，那么长端收益率将因供给压力上行，政府长期融资成本上升。然而目前美国联邦政府债务已经突破39万亿美元，若政府发行新债的成本上升，将进一步加剧财政压力。而美国联邦政府债务利息已经突破一万亿美元，债务利息占到财政收入超过18%，超出10%的国际警戒线。

或许是出于对上述困境的考虑，沃什希望在美联储的沟通机制和决策机制上进行变革。沃什明确表示“所谓的前瞻性指引并不适合当前的政策形势”。一方面，“点阵图”或年内就被取消。另一方面，美联储与市场沟通机制将发生改变。也许对于现在的沃什而言，面对多重困境最好的做法是“只做不说，多做少说”。市场靠美联储“投喂”的时代恐怕一去不复返，分析师们接下来得要通过看数据来自己判断走势了。

为应对各种困局，沃什致力于推动改革，成立涵盖沟通、资产负债表、数据来源、生产力与就业以及通胀框架等领域的五大专业工作组。沟通工作组从沃什首秀起就改变美联储沟通方式，沃什本人没提供预测点阵图。资产负债表工作组重在评估债券结构、准备金制度，探索货币政策框架。生产力与就业工作组旨在审查AI等对生产力、劳动力市场及其对美联储政策的影响。通胀框架工作组旨在重新审视通胀驱动因素和价格稳定方法，或调整通胀背后的驱动因子。