21世纪经济报道 刘婧汐

8月24日，鸣鸣很忙（01768.HK）披露登陆港交所后的首份中期业绩。

2026年上半年，集团实现营业收入449.97亿元，同比增长60.0%；期内利润22.40亿元，同比激增155.4%；经调整净利润24.48亿元，同比增长136.6%。门店总数则从2025年末的21,948家，一举攀升至26,405家。

但资本市场对这份成绩单反应平淡。截至8月25日港股收盘，鸣鸣很忙报收401.2港元/股，较前一日下跌3.46%，总市值达874亿港元。

规模效应兑现，利润增速跑赢营收

鸣鸣很忙这份财报最核心的亮点是，在门店高速扩张的同时，盈利能力实现了更大幅度的提升，规模效应正在加速兑现。

从收入结构看，鸣鸣很忙的商业模式以向加盟商分销商品为绝对核心。上半年商品销售收入445.41亿元，占总营收比重高达98.99%；加盟相关服务等其他收入仅4.55亿元，占比1.01%。企业绝大部分收入来源于货品流转，而非加盟费。

从门店规模看，鸣鸣很忙门店网络从2025年底的21,948家猛增至2026年6月底的26,405家，半年净增超过4,400家。期内新开加盟店4,590家，关闭仅121家，关店率极低；加盟商总数达10,982家，平均每位加盟商持有约2.4家门店，其加盟模式的吸引力可见一斑。

再看利润端。营收增长60%，经调整净利润增长136.6%，利润增速是收入的两倍有余，经营杠杆效应显著。毛利率从去年同期的9.3%提升至11.5%。

公司将利润的暴增归因于“业务规模扩大及成本管控能力加强的规模经济”——简单来说，就是加盟门店越多、集中采购量越大，对上游的集采议价与反向定制能力越强。截至6月末，鸣鸣很忙合作厂商已超过2,700家，单店保持不少于1,800个SKU，约为同等面积超市休闲食品饮料品类的两倍。

高增长的天花板在哪里？

从集团层面看，鸣鸣很忙已然变成一台高歌猛进的赚钱机器。从基层看，这是另外一个视角——鸣鸣很忙的两万多家加盟店，正慢慢蚕食着中国基层社区零售市场。

尤其是在下沉市场。鸣鸣很忙在三线及以下城市的门店从14,376家增至17,169家，约60%的门店位于县城及乡镇，已覆盖全国79%的县城，下沉市场的领先优势非常稳固。

但下沉市场和规模效应的天花板也在逼近。

2025年，鸣鸣很忙全年平均单店营收同比下降约3%。这意味着，至少在去年，鸣鸣很忙相当一部分增长由门店数量扩张驱动，而非单店效率的提升。如果门店密度持续走高导致客流分流、加盟商盈利承压，扩张节奏将被迫放缓。

毕竟，加盟模式的可持续性，核心在于加盟商能不能赚到钱。

积极的信号是，根据高盛在中报后发布的研究报告，鸣鸣很忙2026年上半年平均单店GMV实现同比正增长0.3%。这个数字虽不大，但意义在于扭转了此前的下滑趋势。

对比来看，竞争对手万辰集团的单店销售额改善幅度则更为显著。截至2026年一季度末，万辰集团门店规模约20,000家，单店月均销售额约40.6万元，从2025年上半年的37.1万元逐季提升，同样扭转了此前因门店加密导致的下滑趋势，且一季度单店营收同比实现双位数增长。

鸣鸣很忙在门店规模和总量上领先，但万辰集团在单店运营效率上展现出更强的内生增长动力。在两家都完成规模积累后，比拼的则是谁能率先建立起类似Costco（商品毛利率仅11%左右，主要靠会员费盈利）那样更深的品牌护城河。

但也要注意到，两家公司市占率合计已超过75%。不久前，一家同样在港股上市的社区零售企业相关负责人向21世纪经济报道记者坦言，鸣鸣很忙在下沉市场势头强劲，该企业的业务客观上受到了较大冲击。

6月2日，鸣鸣很忙与万辰同步发布“反内卷·守初心”倡议，宣布停止无序低价竞争，这标志着量贩零食行业从“跑马圈地”正式转向“精耕运营”，鸣鸣很忙和万辰的考验才刚刚到来。