□作者：开源证券 张宇光、逄晓娟、张恒玮

收入利润符合预期，产品结构保持升级趋势，维持“增持”评级

公司 2025 年 Q1 实现收入 11.1 亿元，同比+3.0%，归母净利润 2.3 亿元，同比+5.8%。收入利润基本符合预期，我们维持 2025-2027 年盈利预测，预计 2025年-2027 年归母净利润分别为 4.4 亿元、5.0 亿元、5.8 亿元，同比分别+12.8%、+14.1%、+16.7%，EPS 分别为 0.86 元、0.98 元、1.15 元，当前股价对应 PE 分别为 22.5、19.7、16.9 倍。公司产品结构升级逻辑持续兑现，省外市场也稳步推进，公司管理水平和组织力量不断加强，在当前环境下也实现了高质量发展，未来趋势明确，增长确定性强，维持“增持”评级。

产品结构持续提升，低档酒大幅下降拖累收入表现

2025 年 Q1 公司 300 元以上实现营收 2.45 亿元，同比+28.14%，100-300 元实现营收 6.30 亿元，同比+14.24%，100 元以下 2.21 亿元，同比-31.72%。低档酒大幅下滑主要是打款和费用节奏变化导致，全年展望低档酒预计处于低增状态。中高档酒在公司投入引导下持续维持高增趋势。分地区看，2025Q1 省内地区 8.57亿元，同比+1.05%，省外地区 2.38 亿元，同比+9.48%。

预收款维持高位，现金流情况良好

2025Q1 末公司预收款 5.8 亿，环比下降 0.6 亿，仍然维持历史较高水平。销售收现 11.8 亿，同比下降 5%，跟利润表基本对应。说明公司报表反映的情况较为真实，公司在 2024 年全年高增、Q4 增长 31%的基础上，2025 年 Q1 仍然实现了良性的正增长，行业内比较属于良好水平。

产品结构升级，盈利能力提升

2025Q1 毛利率 66.81%，同比+1.41pct，销售费用率 16.81%，同比-1.18pct，归母净利润率 21.09%，同比+0.54pct。公司销售费用率已经进入下降通道，预计产品结构持续提升、市场份额基础更加扎实之后，公司盈利能力会迎来释放期。

风险提示

宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。