□作者：国金证券 唐执敬、张君昊

业绩简评：

3 月 27 日公司发布 2024 年年报，2024 年实现营收 1129.9 亿，同比-3.6%；实现归母净利 57.0 亿，同比+26.1%。2024 年度计划现金分红 0.21 元/股，分红比例约 45.7%，当前股价对应股息率约 3.8%。

经营分析：

燃料成本下行助火电盈利能力持续改善，公司营收小幅下降而归母净利高增

2024 年，公司共完成上网电量 2084.5 亿千瓦时、同比-0.5%，平均上网电价约 511.7 元/MWh、同比-0.9%。分电源看，2024 年公司煤电机组利用小时同比-215小时；燃机利用小时同比-35小时，但报告期内新投产山东章丘 2 台 500MW 级燃机，使得公司燃气发电量同比+7.4%；水电机组利用小时同比-431 小时。量价齐跌致使公司发电分部拖累总营收下滑 1.2pcts。受益于市场煤价中枢下移，公司 2024 年入炉标煤单价为 965.2 元/吨、同比-7.0%；完成供电煤耗 287.5g/kWh、同比-1.8g/kWh。煤价与煤耗双降，公司燃料成本同比-6.5%，火电业务实现毛利率约 9.2%、同比+1.2pcts。2025 年初以来市场煤价持续下行，而公司火电资产集中布局的区域年度长协电价降幅较小，2025 年煤电点火价差有望进一步走阔。

长期股权投资收益下降，影响所得税费用

虽然 2023 年因安监趋严和相关生产手续不齐全等问题导致停产的长城三矿 2024 年盈利修复，但受福城矿业减值影响，公司全年参股煤矿投资收益约 3.8亿，可比口径下同比-27.7%。此外，受风光电利用小时、综合电价下降、期间费用增长、投资收益下降等因素影响，报告期内华电新能源贡献投资收益 26.5 亿、同比-10.3%。权益法核算的长期股权投资收益减少，导致所得税费用中所对应的调整项相应减少，从而使得公司 2024 年综合所得税率结构性上升。

2025 年计划资本开支 120 亿，较 2024 年略有增加

2024 年，公司累计完成资本开支约 91.4 亿、同比-10.6%；2025 年计划资本开支约 120亿。从项目储备来看，公司2024 年新获 3 个抽蓄项目核准。考虑到抽蓄项目两部制电价机制配套完善，未来投资收益可期。

盈利预测、估值与评级：

预计公司 2025~2027 年分别实现归母净利润 66.7/73.5/80.0 亿元，EPS 分别为 0.65/0.72/0.78 元，公司股票现价对应 PE 估值分别为 8 倍、8 倍和 7 倍，维持“买入”评级。

风险提示：

电力需求不及预期，煤价下行不及预期，参股项目业绩不及预期，大额资产减值。

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