21世纪经济报道记者 薛茹云

9月12日，由南方财经全媒体集团指导，21世纪经济报道主办、浦发银行联合主办的“2026资产管理年会”在上海举办。本届年会聚焦“AI浪潮与大资管高质量发展”主题，金融监管部门相关负责人、权威专家学者、各大机构负责人等参会，围绕资管行业热点议题展开讨论。

在平行主题论坛一的“重构多元资产收益底座”圆桌对话环节，浦银理财党委委员、副总经理张文桥担任主持人，招银理财业务总监袁尧，光大理财公司总监、董事会秘书王希，财通资管总经理助理、权益投资总监李响，博时基金资深投资总监（总经理助理级）兼固定收益投资三部和混合资产投资部总经理张李陵参与讨论。

与会嘉宾认为，低利率与高波动环境下，传统单一资产依赖模式面临挑战，机构需从单一β转向低相关性多元策略组合，在战术调整与权益“去伪存真”上持续发力。

战术调整贡献提升，多策略重构收益底座

面对收益中枢下移、波动加剧的市场环境，多位嘉宾不约而同将目光投向多元策略与多资产配置。

根据招银理财海外调研数据，长期来看，资产组合70%以上的收益来自战略资产配置，战术调整的贡献约为20%—30%，中国市场长期也符合这一趋势。但袁尧指出，中国市场波动率比海外市场更高，因此战术调整在重要性和频次上均需提升。

袁尧介绍了招银理财的“三层”操作框架。第一层是战略资产配置，理财产品的战略资产配置主要根据产品的风险收益特征来定，据此分配债券、股票、黄金、衍生品等底层资产的权重。第二层是战术资产配置，海外机构通常以季度为单位调整，而国内环境变化快，招银理财以月度为频率平衡组合，公司层面先确定资产方向和高低配目标，再落实到各产品线的调整。第三层是执行层，由投资经理把握每个产品的买卖时点和细节。

“近一两年，随着市场波动加大，战术调整对投资组合收益的贡献正在提升。”袁尧称。

王希则提出“策略工厂”思路。他表示，从未来一到三年看，资产收益中枢持续下移已经是市场共识，但理财客户的收益预期尚未完全调整到位。因此，机构不能一味追逐少数高收益标的，而是要寻找更多相互独立的收益来源。

怎么搭建策略工厂？王希提出两个核心抓手。一是从押注单一贝塔（β）转向聚合多元阿尔法（α）与多策略收益来源。除传统股债之外，将量化、套利、CTA、衍生品、打新、定增等不同策略纳入工具箱，持续高频监测各类资产、策略之间的相关性，并加强穿透管理，避免陷入看似分散、实则风险高度集中的误区。二是坚持投资组合的动态管理，不能简单做静态的资产配置和静态的风险预算，要不断调整，根据市场情况调整不同宏观环境下的风险预算。

王希坦言，对银行理财而言，战术资产配置实操难度很高，但行业仍要坚持战略为主、战术为辅的大原则。“所以资产配置不是追求每次都对，而是要追求一个相对长期的确定性与可计量性。”

长期资金重塑估值体系，拥挤交易需警惕

在资金面与市场结构层面，袁尧与李响均关注到长期资金流入带来的深远影响及潜在扰动。

从资金面来看，长期资金还在持续流入股市。据袁尧观察，2026年保险权益头寸占组合比例达到历史相对高位，背后是负债端分红险销售增多，以及债券收益率走低后资金天然流向银行股、能源股等高股息股票。目前流入资金可能以新增保险收入为主，速度或边际放缓。

企业年金也在持续流入股市，今年仓位不断提升；含权类理财产品规模增长明显，也带来一部分理财资金流入股市。不过含权类理财产品整体以低仓位为主，流入总量不会太大。

袁尧认为，长期资金持续流入正带来三重影响：一是市场整体波动率在降低，每次市场跌至低点时均可见到比较强的买入力量；二是A股估值体系正在被重塑，优质企业、高分红企业和科技创新企业持续获得资金青睐；三是保险、银行理财等资金持续偏好红利资产，一批优质红利公司股价不断创新高。

但他同时提醒关注三类扰动因素：保险账户、年金账户的仓位已相对较高，市场波动时高仓位可能放大扰动；随着股票价格上涨，符合保险公司OCI账户需要以及理财资金分红率要求的目标公司数量正在下降；散户持续买入可能产生拥挤效应，比如今年1月的黄金交易、6月的AI硬件产业链交易均呈现出拥挤交易的特点。“这些资产长期没问题，但阶段性的拥挤会在短期内把资产价格推到比较高的位置。”袁尧称。

李响则从权益投资角度指出，今年A股演绎与年初市场预期存在一些背离。

一方面，AI对上游产业链的拉动远超预期。“我们此前对AI的发展以及物理现实中约束条件的矛盾有些担忧，但今年以来我们看到对存储等上游产业链的拉动，远超我们的想象。”她坦言，今年三四月份Coding爆发式需求的增长，使得海外模型能力快速提升，进一步强化了AI科技相关产业链的趋势。

另一方面，AI对资金的虹吸效应同样超出想象。“整个过程中AI对资金的稀缺效应十分强烈，使得很多传统行业，不管是上市公司的市场表现，还是经营层面，都面临较大压力。”

在多重超预期因素叠加下，李响观察到，市场的表现已经“提前于基本面的演绎”。“看海外的进展，科技的进展还在持续。而由于对这些模型进展拐点的担心，市场表现提前于基本面的演绎，所以整个市场呈现出了比较大的波动，这是有史以来比较罕见的情况。”

李响认为，后市科技仍是重要驱动因素，但当前最关键的变量在于通胀压力。

权益配置需“去伪存真”，在波动中寻找确定性

从权益投资的角度出发，李响认为，当前资产配置面临的挑战较大，主要体现在三个方面。

第一是要“去伪存真”。“很多制造业的资产拉长看都还是有比较大的风险。因为在周期的过程中，对于目前看似比较高的ROE水平，我们要去区分到底是因为产业的Capex拉动，还是真正因为企业自身的研发竞争优势、竞争壁垒以及成本优势而具备的可持续性。”同时，价格也是重要的维度。“即使是在成长性相对较好的维度上，我们长期可以对它有比较高的期待，但短期来讲，可能很多资产已经定价到2028年的位置，订单的兑现也需要时间去验证。”

第二，是在复杂的外部环境和低利率环境下，需要认真考虑流动性拐点。“在过去可能我们有很多的资产选择，大类资产基本上水涨船高。现在如果面临流动性宽松持续性的考验，寻找回报率相对确定的资产是我们的目标。”李响提到，现在更看重底层资产经营的稳定性、周期的位置以及红利的确定性。“表面的股息率并不等同于持续经营的能力，我们更加看重周期低位的资产获得的红利，以及商业模式上是不是有支撑稳健经营的能力。”

第三，是外部环境的扰动日益明显。“受大宗商品成本扰动及企业成本转嫁能力影响，企业经营层面的波动是加大的，维持企业经营稳定性，以及满足持有人对于投资收益稳定性、回撤控制的要求，都对我们提出了更高的挑战。”

权益配置的这些挑战，对理财机构的整体能力建设提出了更高要求。王希提出，理财公司适配多元资产时代需要提升四大能力：资产与策略获取能力、投资组合构建与优化能力、穿透管理和风险归因管理能力，以及管理人和策略的评价能力。

第一是资产与策略获取能力。需要加大对全球资产、衍生品及绝对收益类策略的研究投入，扩充底层工具库。第二是投资组合构建与优化能力，特别是回撤调优可能是未来机构的核心壁垒。第三是穿透管理和风险归因能力。他表示，很多机构做分散化投资，表面上买入了大量不同的资产和策略，但穿透之后的风险暴露高度集中，分散效果大打折扣，因此穿透后归因必须落到实处。第四是对外部管理人与策略的评价能力。“未来α越来越贵，越来越稀缺，真正优秀的管理人、真正优秀的策略是机构投资的重要壁垒。”王希直言。

在王希看来，行业正在走向平台化、模块化、工业化。光大理财也一直探索把股债之外的低相关性资产封装成标准化底层模块。他认为，不必执着于寻找高收益资产，对2%—4%区间的收益来源进行组合优化，同样力争为客户带来更平稳的投资体验。

在具体的资产选择上，李响透露，从资产配置的维度，对黄金仍持续关注；但对于高位的铜、铝，以及一些估值较高的权益资产更加谨慎。“制造业我们要精挑细选，聚焦企业自身的竞争力，在波动的过程中我们倾向于长期持有质地较优的标的，力争获得比较稳定的回报。”